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尴尬的2.7万亿市值流失海外
对于a股市场来说，每次国内互联网公司在海外上市，都是一个极其尴尬的时刻。2014年，继京东在美国上市之后，电子商务巨头阿里巴巴将很快在美国上市。
9月15日，有报道称，由于投资者需求强劲，阿里巴巴计划扩大首次公开发行(ipo)。阿里巴巴计划将ipo价格区间上限提高至70美元。此前，根据阿里巴巴提交给美国监管机构的文件，阿里巴巴估计的ipo价格在60至66美元之间。分析师预计，阿里巴巴将于9月18日确定ipo发行价，并于9月19日在纽约证交所正式上市，交易代码为“巴巴”。上周末，据报道，美国40家大型买方组织平均下了10亿美元的订单，总订购额为400亿美元。据估计，阿里巴巴的ipo估值预计将达到1627亿美元，超过S&P 500指数成分股的95%。根据发行指导价格区间的高端计算，阿里巴巴将成为美国股市第三大互联网公司，仅次于谷歌和facebook。
事实上，除了阿里巴巴，近年来还有大量互联网公司在海外上市。美国当地时间5月22日，京东在纳斯达克正式上市，股票代码为“京东”。截至发稿时，京东的市值已达398亿美元。风能统计显示，截至目前，腾讯控股在香港上市的市值为11，555亿港元，而百度和奇虎360在美国上市的市值分别为764亿美元和100亿美元。按照目前的汇率，仅上述四家互联网公司的市值就达到了1.69万亿元。
根据阿里巴巴1627亿美元的估值，仅这五家互联网公司的总市值就将达到2.7万亿元人民币。如果再加上一系列在海外上市的互联网公司，比如当当网(10.47亿美元)、维普网(118亿美元)、聚美优品(38.23亿美元)和欢乐时光(49.51亿美元)，规模将会更大。2.7万亿元的总市值是多少？风统计显示，截至9月15日，a股总市值为32.12万亿元，其中2.7万亿元已占a股总市值的8.4%。截至目前，共有2566家a股上市公司。
对于中国国内投资者来说，在资本账户控制的前提下，尽管他们可能是阿里巴巴和JD.com的用户，但他们很难直接购买这些公司的股票并分享股息。对于a股市场而言，这意味着代表中国新经济模式的大量优质上市资源的流失。对于资本市场的设计者和监管者来说，这一切意味着一个现实:现有的资本市场，尤其是证券市场，在支持创新和经济转型方面仍然很弱。
劣势“工业版”ipo标准变得尴尬
对于互联网公司来说，是“被迫海外上市”:由于制度设计和安排，互联网公司在a股上市存在天然障碍。
根据《首次公开发行股票并上市管理办法》，如果要在主板上市，发行人需要满足3年以上的持续经营时间。最近3个财年的净利润为正，累计超过3000万元人民币。最近三个会计年度经营活动的净现金流量累计超过人民币5000万元；或者最近三个会计年度累计营业收入超过3亿元人民币。即使在条件相对宽松的创业板，《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》也规定，发行人必须是依法设立并持续经营三年以上的股份公司，且最近两年持续盈利。最近两年净利润不低于1000万元人民币；或最近一年盈利，最近一年营业收入不低于5000万元，最近一期期末净资产不低于2000万元。上述两个办法的上位法和正在修订的《证券法》规定，公开发行新股的公司应当具有可持续的盈利能力和良好的财务状况。
对于绝大多数互联网公司来说，上述条件太苛刻了:大多数互联网公司往往在初始阶段或快速扩张期亏损。根据公开信息，就连今年5月在美国成功上市的京东，也报告今年第二季度净亏损5.8亿元人民币。除了刚性的财务指标之外，在目前的新股发行制度下，企业仍需要经过漫长的排队才能上市a股。对于大多数企业来说，在激烈的市场竞争环境中等待2-3年甚至更长时间是不现实的。
“现在我们的ipo标准，无论是主板还是创业板，都是传统的工业版ipo标准。”武汉科技大学金融与证券研究所所长董登新在接受《经济信息日报》采访时表示，目前a股的ipo标准是按照工业企业的标准制定的，这显然已经过时，不能满足包括互联网企业在内的一些新兴企业和新兴业态的上市需求。
另一方面，他认为，目前的发行审核制度的本质仍然是审批制度，这需要排长队。监管当局直接控制发行节奏，监管当局对发行人的投资价值做出实质性判断。这种排队过程和评分过程人为地提高了ipo门槛，在一定程度上降低了ipo效率。正是由于上述两个原因，一些国内的优质企业，包括互联网企业，没有机会在a股上市，被迫“走出去”。
预计新的第三届董事会将成为互联网“特区”
事实上，自今年两会以来，放宽无利可图的高科技和互联网公司的上市条件已成为证监会的研究重点之一。
此前，中国证监会发言人张笑君表示，证监会积极支持合格创新企业在中国发行和上市。关于允许无利可图的互联网和科技创新企业在股份转让系统上市一年后在创业板发行上市的问题，中国证监会正在努力争取尽快推出。涉及部门规章修改的，应当依法进行。
“互联网是一个颠覆性行业，应该着眼于未来。”中国人民大学法学院副院长杨东强调，允许无利可图的互联网公司在中国上市，允许国内投资者分享英美烟草等大公司的股息，只是其中一个方面。更重要的是，它为处于初始阶段的创新型企业提供了借助资本市场发展壮大的机会，这也符合国家经济发展的战略方向，使资本市场能够更好地服务于实体经济的发展。他说，从这个意义上讲，为这些无利可图的互联网公司进入资本市场“开洞”是绝对必要的。
杨东对《经济参考报》表示，目前，NPC财政经济委员会的工作已基本完成，下一步工作将移交给NPC法制工作委员会，预计该委员会最早将于今年年底召开会议。股票发行登记制度的改革是既定的方向，但究竟应该放在中国证监会还是证券交易所还没有定论，因此更有可能放在中国证监会。
董登新表示，深交所已经为创业板ipo标准的重新设计和创新做好了准备，内部可能已经有了具体的计划，关键是等待证券法的修订。在现有的审计制度下，利润指标是不可避免的，因此有必要对审计制度进行改革。
“现在a股的上市标准和发行审批制度已经到了必须改变的地步。”董登新表示，在登记制度实施之前，可以采取一些过渡性措施。一方面，这些企业可以被赋予单独的ipo标准，而创业板可以被赋予“优惠政策”，使创业板可以设计一个完全不同于主板的ipo标准，稀释甚至消除利润指标。另一方面，创业板与创业板可以有对接转移机制，在创业板设立独立板块，具有较高的信息披露要求和高技术、高增长属性。这些企业可以给他们一个绿色通道，直接连接全国教育考试和创业板市场。“你可以在新三板划一个‘特区’，让进入这个‘特区’的公司在上市一年后直接转投创业板。”他说。注册制度真正实施后，这些问题将得到解决，并有可能设计一个没有利润指标的上市条件。
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